投資最重要的事

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在大棒和胡蘿蔔共同作用下，貓不斷上爬，直到最終到達樹尖，將自己置於危險境地。我們觀察到的關鍵一點是，即使在低收益環境中，貓也在追求高收益並承擔新增風險的後果，儘管它們自己往往並未察覺到這一點。

債券投資者稱這一過程為“攫取收益”，傳統上用於表示隨著較安全投資的收益下降，投資者為了得到在市場上漲之前的慣有收益而進行高風險信貸投資。這種為了延續收益而承擔新的加劇的風險的模式往往在週期中不斷重複。那些收益攫取者的座右銘似乎是：“如果不能透過安全投資得到你需要的收益，那麼就透過高風險投資去得到它。”

在上一個10年的中期，我們目睹了這一行為的不斷上演：

（信貸危機之前），投資者無法抵禦槓桿的誘惑。他們借入低成本短期資金—期限越短，成本越低（如果願意承諾按月還款，你的貸款成本就可以很低）。他們用這筆錢去購買流動性不足和（或）包含基本面風險因而能夠提供高收益的資產。世界各地的機構投資者們憑藉兩枚提供低風險高收益的“銀彈”—證券化與結構性的最新承諾，佔領了華爾街。

表面上看起來這些投資很合理。它們承諾了令人滿意的絕對收益，因為槓桿購買的收益大於資本成本—收益會很可觀……只要不發生意外。

然而就像往常一樣，對利潤的追求導致了錯誤。預期收益看起來很好，但也有可能出現一系列極其糟糕的結果。許多技術和結構的成功靠的是未來走勢與過去相似。我們所依賴的許多“現代奇蹟”並未經過驗證。

《這一次沒有什麼不同》，2007年12月17日值得注意的是，許多早期投資者中的佼佼者如今已不再是主要競爭對手（甚至退出了競爭）。一些投資者由於組織模式或商業模式的缺陷而步履蹣跚，其他投資者則因為堅持在低收益環境中追求高收益而不復存在。

你無法創造並不存在的投資機會。堅持追求高收益是最愚蠢的做法—這個過程會榨乾你的利潤。願望不會憑空創造機會。

在價格高的時候，預期收益低（風險高）是不可避免的。這簡單的一句話對如何採取適當的投資行為具有重要的指導意義。如何將這一觀察應用到實踐中呢？

2004年，我寫了一篇叫做“今日的風險與收益”的備忘錄。如第6章所述，我在其中表達了我的觀點：第一，當時資本市場曲線“低平”，意味著幾乎所有市場的預期收益和風險溢價都處於有史以來的最低水平；第二，如果預期收益提高，很可能是透過價格下跌達到的。

但是問題是我們能怎麼做呢？幾周之後，我提出了幾個可能性：

投資者該如何應對一個似乎只提供低收益的市場呢？

否認並進行投資。這種做法的問題在於你不會心想事成。簡而言之，當被推高的資產價格表明獲得慣常收益不可能的時候，作出慣常收益預期是毫無意義的。我很高興收到了彼得·伯恩斯坦對我備忘錄的回信，信中他有一些精彩的言論：“市場不是有求必應的機器，它不會僅僅因為你需要就提供高額收益。”

徑直投資—試著接受相對收益，即使絕對收益不具有吸引力。

徑直投資—忽略短期風險，關注長期風險。這種做法不無道理，特別是當你承認市場時機難以判斷、資產難以進行戰術性配置的時候。但在這樣做之前，我建議你先得到投資委員會或其他投資成員同意忽略短期損失的承諾。

持有現金—對於需要滿足精算假設或花費率的人、希望自己的錢永遠“被充分利用”的人，或對長期眼睜睜地看著別人賺錢而自己沒賺感到不安（或者會丟掉工作）的人來說，這樣做是有難度的。

就像過去幾年裡我一直在不厭其煩地重複的那樣，將投資集中在“特定利基與特定人群”上。但是隨著投資組合的增長，這樣做的難度會越來越大。識別真正有天賦、有紀律、有耐力的投資經理當然並不容易。

事實是，當投資者面臨預期收益和風險溢價不足的情況時，是沒有簡單答案的。但是我堅定地認為，有一種做法—一個典型誤區—是錯誤的：攫取收益。

考慮到今天處於低風險一端的投資預期收益不足，而被大肆宣揚的解決方案位於高風險的一端，許多投資者正在將資本轉向更高風險（或至少不那麼傳統）的投資。但是他們進行高風險投資的時候，恰恰是投資的預期收益達到歷史最低點的時候，他們因風險遞增而獲得的收益增量是有史以來最低的，他們正參與到在以往預期收益更高的時候拒絕做