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97年5月發生變動。”但他們並未承認或改正其錯誤觀點，即聯合資本應根據“長期價值”記錄投資組合，或者聯合資本能以高於市場報價的價值將公開交易的證券進行會計記錄。
我發表演講之後數週內，接到多頭和空頭投資者的電話，收到電子郵件，他們想了解雙方的情況。很多投資者也聯絡聯合資本。即使電子郵件帶有發件人心緒不寧的筆調，我也儘量就事論事，予以回覆。透過這些對話，我們保持瞭解聯合資本如何編造故事為自己辯解，我相信他們也一直了解我們的觀點。我們透過這些中間人進行辯論，沒有直接接觸。
在綠光資本，我們繼續研究。我們從大通證券收集到亞爾塔公司和星創環球*過去的債券價格，將其與聯合資本過去的賬面價值進行比較。如表7…1所示，聯合資本並未及時減記債券投資的價值。
表7…1 亞爾塔公司和星創環球*債券
亞爾塔債券價格（％） 星創環球電信債券價格（％）
日 期 市場報價 聯合資本賬面價值 市場報價 聯合資本賬面價值
2000年6月 80 100
2000年9月 77 100 80 100
2000年12月 97 100 60 100
2001年3月 60 100 45 100
2001年6月 60 100 3 100
2001年9月 60 100 4 100
2001年12月 10 100 2 —
2002年3月 1 37 2 —
聯合資本將其對星創環球*貸款的交易結構設計為與星創環球*債券權益相同。這便意味著貸款與債券具有相同的法律地位。結果，債券價格便可以很好地顯示貸款的價值。要說有什麼區別的話，根據證券交易委員會制定的規則，聯合資本本應以折扣價記錄其投資，反映其私下投資的相對非流動性。
一位基金經理送給我們一份BLX公司近期資產證券化說明書。該說明書顯示，截至2001年12月31日，BLX公司貸款到期未付的比例為。我們打電話給信用評級機構，瞭解更多有關BLX公司資產證券化的資訊。評級機構告知我們它們用來給資產證券化評級的資料來自本克實驗室公司，該公司追蹤小企業管理局貸款。我們請本克實驗室公司分析BLX公司的投資組合，它們準備研究報告大約將需要一個月的時間。
。。
一路騙到底 第三部分（1）
2002年年末，我接到了來自克羅爾私人調查公司（簡稱克羅爾公司）的電話。該公司近來成立了一個團隊，致力於為基金經理提供實地研究的服務。他們希望儘快展開服務。克羅爾公司給我留下了深刻的印象，激發我產生一個想法：對公開資料的全面搜尋，以及積極的實地調查，將有助於我們對聯合資本的研究。於是，我們僱用克羅爾公司調查兩起讓我們困惑的聯合資本的投資：BLX公司以及APS公司。我希望獨立的第三方能夠揭示BLX公司究竟發生了什麼。
聯合資本對APS的投資模式和評估方式讓人疑竇叢生。此項投資始於1999年，1600萬美元的投資體現為債務債券、優先股票以及擔保。2000年12月，聯合資本將優先股票及擔保減記為0，表明問題出現。2001年第二季度，聯合資本追加4000萬美元投資，並將優先股票中的優先股權、優先轉換權以及擔保重新劃歸普通股。儘管這意味著APS資產重組，但是聯合資本仍然以成本評估債務投資。歷史紀錄明顯可疑，於是我請克羅爾公司進行調查，看看是否有所發現。
就在克羅爾公司於12月剛剛啟動工作的時候，《華爾街日報》報道說，紐約州總監察長艾略特·斯皮策將正式調查哥譚聯盟（一家由大衛·博克維奇和比爾·艾克曼經營的對沖基金）。特別需要指出的是，斯皮策希望弄清楚，哥譚聯盟是否透過釋出研究報告探討投資觀點的手段，蓄意操縱股票價格。在斯皮策進行正式調查之前，哥譚聯盟已宣佈關閉，原因是非流動性投資過多而引起業績輕微下滑。哥譚聯盟的投資者基礎薄弱，因此一旦少數關鍵投資者失去耐心，哥譚聯盟便不得不售出所有流通證券來滿足贖回要求，或是關閉基金以取得整個投資組合的有序漸進減少。
由於售出投資組合中的流動性部分有可能造成對剩餘投資者的不公—留給他們不成比例的過多非流動性資產而引
