智弈

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金是很困難的事情。事實上，在漢能和IDG注資之前，框架傳媒的年利潤僅為800萬人民幣，根本無法支付收購需要的6500萬現金。不過這個問題可以透過VC、PE以及其他投資者的進入得以解決。對於框架當面臨收購資金不足時，由漢能和IDG牽頭，聯合框架傳媒原始股東和譚智本人，又以債權形式向框架注資2400萬。

整合收購還需要一個良好的企業載體和一個強有力的執行者。框架模式的一個基本特徵是，其與8家收購物件達成交易的時間非常短。這樣可以有效避免在收購過程中有其他競爭對手介入以及併購的定價方式發生變化。框架傳媒作為業內的領導性企業，以大吃小，在進行整合收購方面比起其他可能的競爭對手有相當大的優勢：瞭解產業競爭格局，具有較強的談判地位，並且擁有較多的資源支援。而作為具體的執行者，譚智的談判能力給人留下了深刻印象。他不僅僅在資金缺乏、公司內部意見不一致的基礎上和8家物件企業一一達成協議，並且除了第一家公司之外，定價方式都是公司淨利潤的4~6倍，以現金＋股票的方式支付，緩解了公司的壓力。

企業載體和執行者的重要性還體現在收購後的整合過程中。在接手多家文化、結構完全不同的企業之後，企業載體和執行者必須擁有相當的融合能力，才能將多家企業合併為一個能夠產生協同效應的整體，否則整合收購將得不償失。正面的例子是框架，譚智避稱“收購”，挽留關鍵員工，培養新公司文化，結果收購完畢3個月就基本完成了公司的整合工作。一個反例是，一家叫US　Office　Products的公司收購的過程很順利，但是之後因為整合不力，又被迫打散成四家新企業。

最後框架模式的應用還需要考慮一個資本市場的時機問題。整合收購的資金從哪裡來？之後企業的價值在哪裡體現？最後還是需要資本市場的支援，無論是IPO市場還是私募市場。整合收購在20世紀末的美國非常流行，但是現在比較少見，原因在於美國國內大部分適合整合收購的行業都已經被整合完畢，資本市場對這種模式的興趣已經大大降低。而框架則選擇了一個較好的時機。國內的電梯平面廣告業完全符合整合收購的要求，整合後的效果也非常明顯。資本市場認可這一點。美林證券對於框架的估值不低於分眾IPO時的億美元。另外，框架賣出15億人民幣的高價也得益於分眾和當時的聚眾對於公司的爭奪。市場認可併入框架給分眾帶來的價值，這一點從收購後分眾股價的上揚可以看出。

新的開端

我們相信框架模式是整合收購在國內的開端，而遠遠不是結束。在框架之前，很多企業還沒有意識到可以使用這樣一種方式快速擴張企業。隨著客觀條件的成熟，國內很多行業也具備了應用框架模式的基礎，加上整合收購意識的覺醒，這種現象勢必會持續出現。這也是框架傳奇的啟蒙意義所在。

企業願意積極尋找整合收購的機會是因為這是一種利用金融槓桿快速擴大經營規模的方式，因而可以“提前”享受併購產生的協同效應與市場勢力。在運營層面上，企業利用自身的規模經濟，採購時的討價還價能力增強，也獲得了更強的產品定價能力。透過管理上的整合，企業還可以消除行政和生產/銷售上的冗餘部分，有效降低成本。企業可以提供範圍更加廣泛的產品，從而獲得更多客戶。在管理層面上，整合收購企業一方面可以在企業內部推行被收購企業的某種最佳管理行為，另一方面可以吸引和保留最優秀的管理人才。這是因為整合收購企業在保留被收購企業的人才方面具有先動優勢，同時上市、出售帶來的資金流入也讓他們有能力支付有吸引力的報酬。

對於企業的客戶來說，在很多時候他們也贊同行業從低質低價的混戰狀態整合為優質優價的綜合供應商。隨著整合收購後的企業成長為全國性的供應商，他們可以便捷地在一家公司獲得一站式的服務，也可以獲得更加優惠的價格。框架案例中，在有序的市場環境下，客戶可以更加放心地選擇規模化的網路及優質的服務，不用再花費大量的時間“貨比三家”。這也為框架留住了諸如###、諾基亞、三星、IBM、惠普等大客戶。

企業價值的增加將直接體現在資本市場上，隨之而來的鉅額經濟收益也將成為金融機構、企業所有者和管理者進行整合收購的直接衝動。企業股東因此持有股份，管理層可能因此持有期權或者獲得更好的職業發展，這種衝動是很自然的。而對於提供資金的金融機構，我們可以為漢能和IDG算一筆賬：漢能和IDG注資後擁有43％