巴菲特的管理哲學:巴菲特致股東的信

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的情況一樣）。但是，除非他們正在經歷巨幅的單位增長過程，傑出的公司從理論上來說會產生出大量的現金餘額。如果公司將這些錢中的大部分沉沒到其他回報率很低的業務裡，公司的留存資本總回報仍然可能因為投入到核心業務裡所獲得的收益增量部分的貢獻而表現得非常優秀。這種情況非常類似於職業業餘配對的高爾夫比賽：無論業務選手的成績有多麼的爛，這個小組的最好杆數也會是令人肅然起敬的，因為起主要作用的是職業選手的技術。

很多一直在股權和總增量資本回報上表現出不錯成績的公司事實上將他們的留存收益中很大的份額按照沒有經濟吸引力甚至是災難性的標準進行了配置。然而，他們優異的核心業務的收益年復一年地在增長，掩蓋了其它方面資本配置的反覆失敗（通常牽涉到對本身在經濟性方面表現平庸業務的高價格併購）。犯錯的經理人偶爾會對他們從最近的失意中學到的經驗進行報告。他們隨後又總是在尋求未來的教訓。（對失敗的追求似乎已經佔據了他們的大腦。）

在這樣的情況下，如果收益只為擴張高回報的業務進行留存，而把餘額部分以紅利形式進行分配，或者回購股票（這種做法增加了所有者在優秀業務中的權益，而同時又使他們不受垃圾業務的困擾）的話，股票持有人應該更喜歡。那些一直可以掌握很多來自於其它回報較低的業務的現金的高回報業務的經理人們，必須對那些配置決策負起全面的責任來，而無論總體業績的盈利性有多好。

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特權、業務與壕溝

一項產品或者服務在具備下列條件的前提下，就產生出了經濟特權：1）需求或者渴求；2）被其客戶認為沒有相似的替代品，而且；3）不受價格的影響。如果滿足了上面全部的三條件，說明一個公司有能力為其產品和服務制定出很高的價格，並因而賺取高額的資本回報。另外，特權能夠容許錯誤的管理。不稱職的經理人會減少一項特權的盈利，但是他們不會招致致命的損害。

相反，“一項業務”只能在它成為了低成本運作者或者其產品或服務緊缺的情況下才能夠獲得異常的利潤。供應方面的緊缺情況通常不會持續太久。透過高超的管理，一家公司可以將其低成本運作者的地位保持很長的時間，但是儘管如此，還是會一直不停地面對競爭對手攻擊的可能性。而且一項業務，它不像一項特權，會被錯誤的管理扼殺。

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然而，經驗表明，最好的業務回報通常來自於那些今天所做的事情與他們在5年或者10年前所做的非常類似的那些企業。這不是在為那些自鳴得意的管理層開脫。從業務的角度說，總是會有機會改進服務、產品線、生產技術以及諸如此類的問題，而且，顯而易見的一點是，這樣的機會必須要抓住。但是，一項永遠面臨巨大改變的業務，同時也面臨很多造成重大錯誤的可能。另外，永遠處於激烈易手過程中的經濟陣地，總是位於很難建立起堡壘似的業務特權的地方。而這種型別的特權通常是持續高回報的關鍵。

每天，以數不勝數的方式，我們的那些業務中，每一項的競爭地位不是變得更弱，就是變得更強。如果我們能夠讓消費者滿意、削減不必要的成本，並改進我們的產品和服務，我們就能夠獲得優勢。但是，如果以麻木不仁的態度對待客戶，或者容忍無休止的膨脹，我們的業務就會萎縮。按照每天的情況看，我們的行動的效果是不明顯的；然而，累積起來，他們的成果就是巨大的。

當我們的長期競爭地位因為這些眼睛幾乎看不到的行動的結果而得以改進的時候，我們就將這種現象描述為“拓寬壕溝。”如果我們想讓這種業務能夠從現在開始持續10年或者20年，採取這樣的做法是一項基礎性的工作。當然，我們總是希望能夠在短期內賺到更多的錢。但是，當短期和長期的利益出現衝突，拓寬壕溝的行動必須是優先的。如果某個管理層為了達到短期利潤目標做出了糟糕的決策，而且因而在成本、客戶滿意以及品牌強勢上處於一個非常不利的地位，就是隨後產生出了再大的輝煌，也無法彌補曾經遭受的損害。看一看今天在汽車和航空行業的那些經理人所面臨的那些困境，他們正在與傳承於他們的先輩的那些巨大的問題進行著殊死的搏鬥。查理很喜歡引用本…富蘭克林經常說的“一盎司的預防等值於一磅的治療”的名言。但是，有些時候，沒有任何的治療能夠解決過去的錯誤。

我們的經理人關注於拓寬壕溝問題——而且精於此道。十分簡單，他們對他們的業務充滿著熱情。通