投資最重要的事

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丫�鐧酵蹲蝕渭洞�盅捍�鈄楹系牡１Ｕ�衿局ぃ–DOs，一種被劃分為若干“部分”的結構性投資工具）以及購買了擔保債務憑證的對沖基金（包括貝爾斯登旗下的兩個基金）。那些不得不清算資產的人被迫—就像以往在困難時期那樣—賣出他們所有能夠而不是願意賣出的東西，不僅僅是次貸相關的不良資產。我們開始看到有關調低評級、追繳保證金通知和大甩賣的訊息，資本市場的燃動力徹底崩潰了。在過去的幾周裡我們開始看到，在新的低評級債務債券被重新定價、推遲或取消發行，以及過橋貸款不再進行貸款重組的情況下，投資者對增長已經持有保留態度。

投資者在過去4年半度過了無憂無慮的幸福時光，但這並不意味著會永遠這樣。按照慣例我會用沃倫·巴菲特的一句話收尾：“只有當潮水退去的時候，你才會發現誰在裸泳。”盲目樂觀的人請注意：永遠漲潮是不可能的。

《一切都好》，2007年7月16日需要著重指出的是，在我2007年7月的備忘錄裡，沒有任何註解和警告對未來作了任何預測。事先你只需知道：瞭解當前正在發生的一切，便能窺見崩潰的端倪。

………風險實現遠比風險感知來得簡單直接。人們過高地估計了自己認識風險的能力，過低地估計了規避風險所需的條件；因此他們在不知不覺中接受了風險，由此促進了風險的產生。這就是為什麼必須用超乎尋常的第二層次思維來思考這個問題的原因所在。

當投資者的行為改變市場時，風險就加大了。投資者哄抬資產價格，促使本應在未來出現的資產升值出現在現在，預期收益因此而降低。隨著心理的強化，更加大膽而無畏的投資者不再要求充足的風險溢價。最終的諷刺性結果是，隨著承擔新增風險的人越來越多，承擔新增風險的回報卻不斷縮水。

因此，市場不是一個供投資者操作的靜態場所，它受投資者自身行為的控制和影響。不斷提高的自信應帶來更多的擔憂，正像不斷增加的恐懼和風險規避共同在降低風險的同時增加風險溢價一樣。我將這種現象稱為“風險的反常性”。

“任何價錢我都不會買進—所有人都知道風險太大了。”在生活中我聽到過很多這樣的話，而它已經為我提供過最好的投資機會……事實上，大眾誤解風險至少像他們誤解收益一樣頻繁。認為某種東西過熱而無法應對的共識幾乎總是錯的，事實通常是它的對立面。

我堅信，最大的投資風險存在於最不容易被察覺的地方，反之亦然：

在所有人都相信某種東西有風險的時候，他們不願購買的意願通常會把價格降低到完全沒有風險的地步。廣泛的否定意見可以將風險最小化，因為價格裡所有的樂觀因素都被消除了。

當然，正如漂亮50投資者的經歷所證明的，當人人都相信某種東西沒有風險的時候，價格通常會被哄抬至蘊涵巨大風險的地步。沒有風險擔憂，因此也就不提供或不要求風險承擔的回報—“風險溢價”。這可能會使受人們推崇的最好資產成為風險最高的資產。

存在這一矛盾的原因是大多數投資者認為風險與否的決定因素是質量而不是價格。但是高質量資產也可能是有風險的，低質量資產也可能是安全的。所謂的質量不過是為資產所付出的價格問題……因此，狂熱的公眾意見不僅是潛在低收益的源泉，還是高風險的源泉。

《人人都知道》，2007年4月26日第　7　章　控制風險歸根結底，投資者的工作是以營利為目的聰明地承擔風險。能夠出色地做到這一點，是最好的投資者與其他投資者之間的區別。

在我看來，傑出投資者之所以傑出，是因為他們擁有與創造收益的能力同樣傑出的風險控制能力。

高絕對收益比高風險調整後收益的辨識度更高，更有誘惑力。這就是高收益投資者的照片出現在報紙上的原因。因為風險和風險調整後收益（即使在事後）的難以評估，又因為人們對管理風險的重要性普遍認識不足，所以投資者很少因為在這方面做得好而得到認可。在繁榮時期尤其如此。

但是在我看來，傑出投資者是那些承擔著與其賺到的收益不相稱的低風險的人。他們或以低風險賺到中等收益，或以中等風險賺到高收益。承擔高風險、賺到高收益不算什麼—除非你能堅持很多年，在那種情況下，“高風險”要麼並非真的高風險，要麼就是被管理得很好。

想想那些公認的傑出投資者，沃倫·巴菲特、彼得·林奇、比爾·米勒和朱利安·羅伯遜，他們出色的投資記錄源於他們數十