金融的邏輯

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ǖ玫降娜謐食殺盡；瘓浠八擔�綣�攔�竇湟�棖�蹲剩��切枰�Ц兜睦�⒃侗讓攔����Ц兜睦�⒏擼�謖庵智榭魷攏�肫漵篩鋈嘶蛩餃斯�救ソ棖��共蝗纈擅攔����胬習儺戰瑁�⑼�蓖ü�跛叭美習儺瞻亞�餱拋約喝ネ蹲剩∧敲矗�攔�竇淶耐蹲駛乇ㄈ綰文兀懇悅攔�墒形����1926年至今，平均年回報率為10％；在二戰以後，平均年回報12％。相比之下，這期間的政府公債利息平均在6％左右。也就是說，1926年至今，民間投資回報率與政府公債成本間的差平均在4％，二戰後為6％。

外國人和外國政府喜歡買美國國債，美國政府用低息借到這些錢後，透過減稅把錢轉給美國老百姓去做股票等生產性資產的投資，這種策略的效果是讓美國財富超速增長。這即是自己有雞再“借雞生蛋”的效果。

由此，我們終於明白了美國靠赤字、靠國債、靠減稅做強的道理了。從1940年之後，除了少數幾年外，美國基本年年有赤字，而且越來越大，然而國力也越來越強。

那麼，什麼時候要開始逆轉靠赤字發展的國策呢？一旦民間投資回報率相對公債利率太低時，即是放棄赤字的時候。

中國做強之路能走多久？

本章的分析讓我們大致能看清過去西歐、美國、今天中國的國策邏輯，也是日本在明治時期以及自1990年後的經濟政策邏輯。發展證券市場特別是長期限資本市場，讓政府退出經濟管制、放開市場的空間，這是其中的兩個關鍵。

如果中國繼續靠國債促進內需增長，以此帶動增長，那麼這種模式還能持續多少年呢？這當然是個難以回答的問題。假如中國今天佔GDP　21％的國債發生在清朝或任何其它朝代時期，改朝換代可能會難以避免了，但多謝現代證券金融技術，中國實際國力比那些朝代時都強。相對今天美國、日本以及西歐的國債負債水平而言，中國的不算高，還有一些赤字空間。但是，在進一步靠公債發展之前，有必要審視一下今天所處的狀況。第一，據《福布斯》雜誌的計算，今天中國人的稅負排世界第二，政府財政收入佔GDP的20％有餘。這個比重看起來跟美國聯邦財政收入也佔GDP的20％不相上下，但在開支上，美國的財政一多半用於社會保障、醫療保險等福利，而中國的財政開支用途不在這些。中國財政從民間“殺雞取卵”太多，犧牲太多民間的致富機會。這些年的稅收以兩倍於GDP增速的速度上升，加稅不受立法制約，這種稅負必須降低。

根據中央財經大學民間金融課題組2006年初對27個省市借貸利率的調查，全國民間借貸利率平均為，其中借方以企業為多，這說明他們的資金使用後回報率至少在以上，遠高於4％左右的國債利率。減稅讓更多的錢留在民間，顯然會創造更多財富。

第二，過去20幾年，特別是1994年後，相當一部分公債被投到各類形象工程，或者是這些債券融資雖然沒有直接投入形象工程，但間接地讓政府一些揮霍性工程的上馬成為可能，造成了大量浪費。比如，2005年國家審計署的審計結果表明，部分城市基礎設施國債專案（包括汙水處理）效果差，城建專案中有許多由於規劃不當、管理不善、裝置不合格以及工程質量缺陷等原因，存在嚴重的損失浪費問題。這些專案的投資回報是否趕得上4％左右的國債利率，顯然是個大問號。　。　想看書來

治國的金融之道：藏富於民（13）

第三，給政府部門更多的錢花，就必然創造更多的貪汙*機會，也必然導致更多的地區間、城鄉間以及社會群體間的機會不平等　。特別是在缺乏實質性權力制約、財政預算過程又不透明的情況下，政府開支的分配不可能做到公平、公正。

不同國家以前的不同經歷或許可以給我一些啟示。上世紀30、40年代的民國政府也得到當時快速發展的國內債券市場的幫助，加上對銀行的國有控制，讓政府能同時發公債、操縱貨幣，以多種方式解救財政與金融危機，但是，由於軍政府權力不受實質性制約，*盛行，債券市場幫助民國政府平攤支付壓力的能力再大，也無法對沖掉制度缺陷所註定的命運。1997…98年亞洲金融危機期間，許多人把印尼、馬來西亞、泰國、韓國的遭遇歸結到外債，說是這些國家對外債的依賴使它們受重挫。從表面看好像如此，但其根本原因不是它們的外債太多，而是它們普遍缺乏對權力的制度化約束，黑箱操作滋生*，政府財政和外債被當權者私用。

相比之下，美國近9萬億美元的國債中，